當再質押的鏈條斷了，損失去向何方？
把WEB3的再質押結構拉開來看，大概是這樣的層次：最底層是原始 ETH，這是整個結構的根基。ETH 被質押後，產生了流動性質押代幣，比如 stETH，這個代幣代表你對底層質押 ETH 的所有權。這個代幣再被存入再質押協議，替其他系統背書，同時可能產生另一個憑證代幣，代表你在再質押層的權益。在某些情況下，這個憑證代幣還可以被拿去 DeFi 裡使用，例如作為借貸協議的抵押品。
鏈條上的每一個代幣的價值，本質上都是基於底層 的ETH。在上面疊加的衍生性的資產數量越多，同一份 ETH 身上承擔的義務也就越多。在這個結構裡，最底層的 ETH 是所有義務最終的來源。不管上面幾層的代幣和協議包裝得多複雜，最後能兌現的前提都是底層那份 ETH資產還在，而且可以取回。這個道理聽起來直白，但它有一個推論不太直觀：越靠近底層的持有人，在出問題時反而處境更穩固，因為他們離真實資產更近。越往上層走，中間隔著越多需要同時正常運作的機制，任何一層出問題，上層衍生資產持有者的權益，就可能變成一個無法被滿足的承諾。
如果再質押層的某個被保護協議觸發了懲罰機制，損失從那份再質押資產裡扣除，沿著鏈條向下傳：stETH 代表的底層 ETH 減少了，stETH 本身的支撐跟著弱化。如果損失夠大，stETH 和 ETH 的兌換比例可能開始動搖。
如果再質押憑證代幣在市場壓力下脫鉤，以這個代幣作為抵押品的借貸協議就會面臨抵押品縮水的問題。借款人的頭寸可能被強制清算，清算產生的賣壓進一步壓低代幣價格。這個循環不需要再質押協議本身出問題才能啟動，只要一個抵押品跌價的市場反應就夠了。
2026 年 4 月 18 日，這個傳遞機制被現實測試了一次。攻擊者偽造了一筆跨鏈橋接訊息，讓 Kelp DAO 的橋接系統憑空釋放了 116,500 枚流動性再質押代幣 rsETH，總值約 2.92 億美元，相當於 rsETH 當時流通量的 18%。這批代幣沒有任何對應的底層 ETH。攻擊者隨即把它存入 Aave 作為抵押品，借出真實的 WETH。整個過程在 46 分鐘內完成，期間 Aave 的智慧合約照常運作，沒有任何異常。Aave 面對的問題不是來自自身的合約，而是來自它接受的那份抵押品：rsETH 的實際支撐已經不在，但協議在那一刻還不知道。事件造成 Aave 的潛在壞帳估計在 1.24 億到 2.3 億美元之間，總鎖倉量在兩天內下跌超過 66 億美元。損失的源頭在橋接基礎設施，影響卻出現在一個和這次攻擊本身沒有直接關係的借貸協議裡。
損失之所以不會停在它發生的地方，是因為再質押的整個設計前提是同一份資產在不同層之間共享。當其中一層出問題，問題的重量必須由某個地方承擔，而那個地方通常是比出問題那層更接近真實資產的位置。每一層都假設其他層能夠正常運作，當一個假設不成立時，建立在它上面的其他假設也開始動搖。
傳統金融在再抵押結構失控時留下了同樣的觀察。問題不是從最弱的環節開始就能被隔離在那裡。那個環節一旦斷裂，整條鏈上的其他部分就會重新評估自己的處境而擔心自己的本金，層級越多壓力越大。
對於要考慮再質押的人來說，值得問的問題不只是我可以獲得多少收益，而是思考下如果在這多冊層的在質押鏈條裡面，我實際上承擔了什麼風險，和假設了鏈上的所有質押都將正常運作。
如果你持有的是再質押憑證代幣並用作抵押品，你的處境取決於幾件事同時成立：再質押協議的懲罰機制不觸發、底層質押代幣不脫鉤、借貸協議的清算機制正常運作、市場流動性足夠讓你需要時退出。大多數時候這些條件是同時成立的。但在壓力情境下，它們傾向於同時動搖，而這正是壓力情境通常比預期嚴重得多的原因。
再質押的風險不止在於抵押品的波動，還有在質押代幣的脫鉤和流動性風險。鏈上某一個地方發生了問題，可能會在另外一個地方出現連鎖反應。很多時候，我們並無法知道在這個鐵鏈上，最脆弱的那個鐵環是處於什麼位置。
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